巴菲特是如何玩转期权交易的

1. 巴菲特是如何玩转期权交易的

巴菲特是期权投资的高手，不管是看涨还是看跌期权，哪怕期间巨额浮亏，最终也都化险为夷。巴菲特具体怎么玩转期权的呢？陈凯丰列举了数个案例，为你剖析。
 
 陈凯丰为纽约大学客座教授、纽约某宏观对冲基金联席创始人兼首席投资官。他此前曾担任Amundi资产管理公司另类投资联合主管，摩根斯坦利对冲基金投资团队基金经理。他在90年代末在国家开发银行从事国际金融工作。本文来自纽约金融论坛，仅代表其个人观点，不代表任何机构意见。
 
 巴菲特的期权交易是伯克希尔哈撒韦公司的巨大的利润来源，也是他的巨额的风险敞口之所在。巴菲特本人说过金融衍生品是金融市场的大规模杀伤性武器。我们根据公开资料，探讨一下巴菲特是如何使用这个大规模杀伤性武器的。
 
 期权总体上有两种，看涨期权(call options)和看跌期权(put options)。对于期权的持有人，看涨期权有买入的权利，没有买入的义务；类似情况，看跌期权的持有人有卖出的权利，但是没有义务。从广义上说，期权是一种对于未来价位的保险。一般认为古希腊人在交易橄榄油的时候，为了规避橄榄油交割时候的价格风险，发明了期权交易。现代意义上的期权在美国已经交易了上百年。
 
 (一)巴菲特对于看涨期权的运用
 
 对于看涨期权的使用。巴菲特是期权交易的专家。他多次在他的投资和并购案例中运用看涨期权，大幅放大收益。由于看涨期权的价值是建立在公司的股价大幅上涨的前提下的，因此可以说巴菲特和被投资公司的利益是一致的。他在投资的时候要求无偿获得看涨期权对于被投资的公司相对可以接受。一个案例是巴菲特在金融危机的时候投资高盛公司。他的投资条件如下：
 
 a。伯克希尔哈撒韦投资50亿美元在高盛的优先股，股利是10%每年；
 
 b。同时获得看涨期权，可以在投资后的5年内，以115美元一股的价格买入50亿美元的高盛普通股票；
 
 巴菲特投资高盛的时候，股价大约是90-100美元一股。当然金融危机结束后，高盛的股价上升很快，5年内股价基本上在150左右，现在已经是200。他的看涨期权由虚值变为实值，按保守估算，巴菲特的获利在2010年是大约20-30亿美元。同时，由于高盛最后以回购巴菲特的优先股，并递送4.35百万股高盛普通股结束交易。巴菲特的这个零成本看涨期权，换股后，按最近的市场价格，价值大约90亿美元。这个还不算他在持有优先股的几年中，每年的5亿美元的优先股股利。这样的交易，我们只能说惊为天人了！
 
 实际上，最近巴菲特进军亚太保险市场，他一样要求获得看涨期权。这一次他要求的期权比他投资的金额还要多很多，对于他的投资收益是个非常好的增加。如果按期权的delta 0.5来估算，他的额外获得的零成本股权大约是澳大利亚保险集团流通股份的2.5%。如果公司运营良好，股价上升，他的买入期权的价值还会加倍上升。实际上，在巴菲特投资宣布后，IAG的股价上涨6.1%。他的期权已经有了不少账面收益。
 
 (二)巴菲特对于看跌期权的运用
 
 巴菲特对于看跌期权的运用一样是非常的大手笔。巴菲特在他的年度报告里面提到过一些他的看跌期权交易，可以说是豪赌。下面是他的年报上的一些披露细节：
 
 a. 2008年伯克希尔哈撒韦的衍生品一共供应了81亿美元的权利金；
 
 b. 所有合同都要求不能追加保证金；
 
 c. 其中股市的风险敞口是371亿美元，分布在四个股市：标普500，英国的FTSE，欧股50，和日经225。看跌期权的权利金收入49亿美元；
 
 d.2008年的账面损失是100亿美元；
 
 e. 期权到期日分布于2019年至2024年；
 
 可以说他卖出的看跌期权在2008年和2009年都是巨额账面损失，每年的损失都是超过100%。巴菲特是如何存活过这些大规模杀伤性武器的“空袭”呢？
 
 最重要的一点，这些期权都是15-20年的超长期期权，巴菲特在他的年报上提到，这些期权都是不可以追加保证金的。结算日是到期日那一天。实际上，即使他在危机时候有了几百亿美元的账面损失，他不用付出一分钱现金！
 
 比较一下，在2008年金融危机的时候，AIG被他的交易对手行多次要求追加保证金，好资产活活被流动性逼到地板上，最后由政府援救，公司股东被稀释99%。类似的交易，都是保险公司，一个是悲剧，一个是喜剧，区别就是伯克希尔哈撒韦公司的领导是巴菲特！
 
 这几年世界各大股市都基本上创了历史新高，巴菲特的卖出期权仓位的行权价格已经远远低于市价，加上这theta的作用，巴菲特的获利保守估计应该有40-60亿美元了。
 
 总结一下一下，巴菲特对于期权的运用是空前的，他的风险和利润也是空前的。虽然他的期权交易基本上是大多数投资者无法复制的，投资者仍然可以学习他的期权交易和风险管理的精髓。

2. 巴菲特如何应对大牛市？

　　巴菲特第一次碰到大牛市，他的决定是退出股市。

	　　1968年，美国股票的交易达到了疯狂的地步，日平均成交量达到了1300万股，比1967年的最高记录还要多30％。股票交易所被大量的买卖单据忙得喘不过气来，这在它的历史上是破天荒第一次。而且如此这般持续了许多天。在1968年12月，道·琼斯指数爬升到990点，1969年又升到1000点以上。

	　　在1969年5月，巴菲特担心自己陷入对苦难不幸的哀叹，同时也担心所得的盈利付之东流，他最终拿定了主意，做了一件非同寻常的决定，宣布解散他的私募基金。当市场正在牛市的高潮中时，他却宣布退出：我无法适应这种市场环境，同时我也不希望试图去参加一种我不理解的游戏而使自己像样的业绩遭到损害。

	　　事实证明巴菲特的决定是无比明智的。到1970年5月，股票交易所的平均每一种股票都比1969年初下降50％，

	　　巴菲特第二次碰到大牛市，他的选择是卖出大部分股票。

	　　1972年，美国股市又是一个大牛市，股价大幅上涨。当时几乎所有投资基金都集中投资到一群市值规模大的、企业声名显赫的成长股上，如施乐、柯达、宝丽来、雅芳和得克萨斯仪器等等，它们被称为漂亮50股，平均市盈率上涨到天文数字般的80倍。

	　　由于股价太高，巴菲特无法买到股价合理的股票，非常苦恼。1972年时，伯克希尔公司证券组合资产规模有1亿多美元，巴菲特却大量抛出股票，只保留了16%的资金投资于股票，把84%的资金都投资于债券。

	　　1973年，漂亮50股的股价大幅下跌，道·琼斯指数也不断回落，市场摇摇欲坠。那些1969年上市的公司眼睁睁地看着自己的股票市值跌了一半。

	　　1974年10月初道·琼斯指数从1000点狂跌到580点，美国几乎每只股票的市盈率都是个位数，这在华尔街非常少见，没有人想再继续持有股票，每个人都在抛售股票。

	　　在市场一片悲观声中巴菲特却高声欢呼。他在接受《福布斯》的记者访问时说：我觉得我就像一个非常好色的小伙子来到了女儿国。投资的时候到了。

	　　巴菲特上一次碰到大牛市是1999年，标准普尔500指数上涨21%，而巴菲特却亏损20%，不但输给了市场，而且输得非常惨，相差41%，这是巴菲特40多年间业绩最差的一年。

	　　从1995年到1999年美国股市上涨近150%，是一个前所未有的大牛市。最重要的推动力是网络和高科技股票的猛涨。而巴菲特却拒绝投资高科技股票，继续坚决持有可口可乐、美国运通、吉列等传统行业公司股票，结果在1999年牛市达到最高峰时大败给市场。

	　　但巴菲特不为所动：1999年我们的股票投资组合几乎没有什么变动。这一年有几家我们重仓拥有的公司经营业绩十分令人失望，尽管如此，我们仍然相信这些公司拥有十分出众的竞争优势，而且这种优势能够长期持续保持，而这种特质是取得长期良好投资业绩的保证。偶尔有些时候我和芒格相信我们可以分辨出一家公司到底有没有长期持续的竞争优势。但在大多数情况下，我们根本无法，起码是无法百分之百断定。这正是为什么我们从来不投资高科技公司股票的原因。尽管我们也同意高科技公司所提供的产品与服务将会改变整个社会这种普遍观点。但在投资中我们根本无法解决的一个问题是，我们没有能力判断出，在高科技行业中，到底是哪些公司拥有真正长期可持续的竞争优势。

	　　在1999年度大会上，股东们纷纷指责巴菲特，几乎所有的报刊传媒都说股神巴菲特的投资策略过时了，但巴菲特仍然不为所动。

	　　其实巴菲特早在伯克希尔1986年报中就清楚地表达了他对大牛市的看法：还有什么比参与一场牛市更令人振奋的，在牛市中公司股东得到的回报变得与公司本身缓慢增长的业绩完全脱节。然而，不幸的是，股价绝对不可能无限期地超出公司本身的价值。实际上由于股票持有者频繁地买进卖出以及他们承担的投资管理成本，在很长一段时期内他们总体的投资回报必定低于他们所拥有的上市公司的业绩。如果美国公司总体上实现约12%的年净资产收益，那么投资者最终的收益必定低得多。牛市能使数学定律黯淡无光，但却不能废除它们。

	　　结果证明，股神巴菲特是正确的。

	　　2000、2001、2003

	　　三年美国股市大跌9.1%、11.9%、22.1%，累计跌幅超过一半，而同期巴菲特业绩却上涨 30%以上。

	　　人们不得不佩服巴菲特的长远眼光，也不得不承认长期而言价值投资策略能够战胜市场。

	　　因为大牛市不可能一直持续，过高的股价最终必然回归于价值。

	　　要知道如何正确应对大牛市，请牢记巴菲特与众不同的投资信条：在别人贪婪时恐惧，在别人恐惧时贪婪。